之前文章说到，在采用现金流折现对公司进行估值时，通常使用的是两阶段现金流模型，也就是详细预测期和永续期。永续期的现金流现值就是公司的永续价值或终值。

永续价值 = NOPAT（1-再投资率）/（WACC - g）*

  • NOPAT 表示永续期第一年的净经营利润；
  • g 表示永续期增长率；
  • WACC 表示加权平均资本成本。

扣除再投资后的NOPAT可以理解为是公司的股利分红。因此，上述计算公式本质上就是股利贴现模型（Dividend Discount Model）。

增长率

永续期意味着公司进入了长期稳定增长阶段。公司的长期增长率通常不超过经济的增长率，简单理解，就是公司无法持续地取得超过宏观经济增长率的超额回报。长期来看，无风险利率与经济的长期增长率趋同。因此，通常使用无风险利率作为公司的长期增长率。

再投资率

基于再投资率、增长率（g）和资本回报率（RONIC）之间的关系，可以估算出终值计算中的再投资率：

再投资率 = g/ RONIC

  • RONIC表示再投资（也就是新投入资本）对应的资本回报率。与ROIC相比，加“N”是为了区别新投入和原有投入。

因此，上述终值计算公式可以改写为：

永续价值 = NOPAT（1-g/RONIC）/（WACC - g）*

RONIC

新投入资本的预期回报率（RONIC）应考虑公司所处的竞争环境和竞争优势。对于大多数公司来说，长期来看，是要回归均值和平庸的。正如不可能获得超过宏观经济增长的收入增长率一样，公司也难以获得超过资本成本（WACC）的超额回报，也就是RONIC接近或者等同于WACC。

对于接近资本成本的RONIC，公司的终值与永续增长率高低无关了，因为新增投入的净现值接近零。因此，当RONIC=WACC时，上述终值计算公式可进一步改写为：

永续价值 = NOPAT / WACC

对于竞争激烈的行业中的公司，由于所有的超额利润都会被竞争消耗，新增投入的回报最终会趋于与资本成本一致，使用这样的简化公式是合适的。

请注意，这不意味着公司长期停止了增长，而是增长率不再给公司创造价值。

这也不意味着公司在永续期不再创造任何价值。之所以用RONIC这样一个新名称，因为RONIC并不等同于公司总资本（原资本和新投入）的回报率。在永续期之前的原始资本将继续以详细预测期的回报率赚取收益。换句话说，公司的竞争优势并未在永续期终结，原有资本将持续以超额回报率赚取收益。

RONIC可以高于资本成本么

尽管竞争最终会消除新增投入的超额收益，仍然有一些公司拥有可持续的再投资收益，尤其是对于具有较强品牌属性和独特专利的消费品。这种情况下，RONIC可以高于资本成本。但谨慎起见，这一超额收益通常设置为不超过5%的水平。