美团股价为什么大跌
近期，美团的股价持续下跌，引起了市场广泛关注。讨论美团未来前景，尤其是美团与抖音的竞争的声音就多起来了，这其中不乏看空美团的。股市就是这样，当股价下跌的时候，悲观的情绪，负面的声音就层出不穷，仿佛公司的基本面是要变天了。事实上，基本面还在那个基本面，只是巴菲特所说的市场先生在那里哭哭啼啼。
先说美团股价为什么大跌，这事开始于3季报发布前，财报发布后又继续断崖式下跌。事实上，美团的3季度各项主要指标，如收入和净利润还是超过市场预期的。为什么市场反而不看好呢，这其中核心原因是美团的核心业务，也就是本地商业经营利润率降了。3季度美团本地商业业务经营利润率为17.5%，与去年同期相比下降了2.6的百分点。
利润率下降的背后主要是由于美团与抖音的竞争，美团不得不投入更多的营销费用，甚至降低商户佣金率来应对抖音的竞争。这是现在市场对美团前景较为悲观的原因。反映到数字上，经营利润率下降对公司的DCF现金流估值影响极大，或者说，经营利润率对估值变动的敏感性通常是比较高的，这事之后找机会再讨论。
美团的业务
先来看下美团都有哪些业务。从业务分部来看，美团在财报里把业务分为两大类，核心本地商业和新业务。核心本地商业好理解，按O2O业务的方向来看，本质上就是到家和到店两大类业务。外卖就是到家业务，除此之外还有闪购。新业务比较杂，主要是美团优选和美团买菜，目前还处于亏损阶段。
以下是这两类业务的一个简单财务情况。可以看到，3季度核心本地商业虽然经营利润率出现了下降，但一个季度的经营利润还是有100亿的，而1-3季度是300亿，这么看，本地商业全年实现400亿的经营利润是没问题的。新业务目前还处于亏损状态，基本上一个季度要亏损50亿。
美团现在的市值大概是5200亿港币，折合人民币大概4800亿。如果不考虑新业务估值，单看本地商业，市盈率也就只有10-15倍左右。
美团与抖音目前有竞争的业务主要是在核心本地商业领域。下面就先说说抖音的业务是什么情况。
抖音的业务
抖音还没有上市，没有太多的公开数据。好多人可能会问，抖音是靠什么赚钱的？
先说下抖音的商业模型，核心是两端，一端是用户端，目前抖音的日活用户量大概是7亿左右。内容是用户增长的核心驱动力。抖音用户端目前面临的是活跃用户量增长缓慢，人均使用时长甚至下降的问题，也就是流量见顶，这也就是目前中国互联网公司面临的普遍问题。
另一端是商业化。有了用户流量自然就有各种变现的可能。抖音的流量变现还处于红利期，还有很多可能性，比如短剧，这也是抖音业务还没有定型，商业化领域还在不断扩张的原因。
抖音最早开始的商业化是广告。对于短视频来说，跟原来图文时代的今日头条一样，广告收入是抖音的天然业务。但是广告业务有一个加载率的问题，总不能让用户老刷到广告吧，这显然影响用户体验和用户留存。加载率目前已经不低了，在现在用户端增长放缓的情况下，广告业务已经见顶。
从广告业务开始，抖音随后开始进入电商领域。一开始是电商直播，也叫内容场，这是一种货找人的模式，通过做少数爆款商品，压缩价格，以量取胜。但是直播电商流量跟广告业务性质相似，有天花板。公开数据显示，抖音直播电商2023年1-10月实现GMV1.3万亿，全年收入预计将接近天花板。
去年开始，抖音开始发力抖音商城，跟直播电商不同，这是传统的货架模式，也就是人找货的模式，跟淘宝京东的业务类似。两种电商业务结合，抖音总结为全域电商，目的是为了实现业务上的闭环。的确，内容场的良好运营，是可以增加货架场的流量的。
广告业务、电商业务，逐渐都面临见顶的问题。这可能是抖音急于开拓新业务领域的原因。这一新业务，目前重点在做的就是本地商业。
抖音在本地商业领域最开始进入的是到店业务，也就是团购。尤其是在疫情期间，本地商家更多使用短视频做宣传，而用户在家看视频的时间变多了，抖音到店业务抓住这一战略机遇期，实现了快速扩张。
到家业务方面，抖音今年开始在部分城市试水外卖业务。目前看，外卖业务不太好做，抖音已经放弃了年度的激进扩张目标。10月份开始，抖音又开始上线小时达业务，对标美团的就是闪购业务。
由此可见，抖音和美团在本地商业领域全方面都存在竞争。那么，美团能赢得这场战争么？如果不能消灭对方，抖音和美团能走出差异化的道路么？
本地商业的业务特点
到家业务
先说外卖，这是美团的基本盘。要理解外卖业务的特点，先说一下规模效应的问题。关于这个问题，美团的联合创始人王慧文在清华开过美团产品课，里边也有谈到。
通常我们会觉得生意规模越大越好，随着规模的增大就可以更进一步摊薄固定成本，自动产生经济效益。但是，规模效应要看是在多大的区域，比如线下零售，很多城市都有当地牌子的商场和生活服务，对于这样的生意，规模效应只在地区甚至本地才重要，而不是在全国或全球市场上。
外卖业务就有这个特点，它的规模效应是在城市这一级，打的是巷战。这也是为什么美团和饿了么都可以活下去，抖音也可以进来。这种生意防守难，进攻也难。
但是外卖业务很难啃。外卖的核心在于履约能力，也就是配送。对于吃饭这是来说，时间长了等不了，时效性要求极高。抖音没有自己的配送，只能选择与第三方物流合作。跟美团极强的配送能力相比，无论是在用户体验上还是成本上，抖音都没有做外卖的优势。
抖音显然也是看到了这一点，做这么重的运营是抖音不擅长的。目前看，抖音外卖业务已经明显收缩了。
闪购业务方面，相比外卖，抖音更有突破的可能性。因为闪购业务对时效性要求要低一些，可以等。但是制约抖音的依然是运营能力的问题。
到店业务
抖音的到店业务主要还是靠直播引流。到店团购也有货架场，相信也会有抖音的忠实用户去货架场主动搜索。但从用户使用习惯来说，如果是主动搜索找货，美团的体验可能更好一些，因为有大量的点评数据可以辅助决策。
本地生活商户有个特点，是典型的长尾，更多是中小商家。中小商家做本地生活，有个服务半径问题，也就是说他的客户基本就是周围3公里。相比直播的成本，中小商家并不适合做直播，规模效应有限。适合这部分中小商家的通常是找达人合作，做视频推荐。但是由于到店转化率不高，使用达人推荐的成本是很高的。
因此，抖音在到店业务领域如果靠直播引流，更适合一些大品牌，尤其是那些有全国连锁的商户，这样才有显著的规模效应。大品牌在抖音上做直播，通常是为了给品牌做广告或者做新产品推广。如果靠直播搞到店团购，突如其来的流量容易打乱商家的供应链管理，反而会伤害商家的线下体验。
总结
抖音与美团的竞争，外卖业务方面美团是有极强的护城河的。最有伤害性的还是到店业务，这也是大家比较担心的地方。但是要看到，本地商户是一个长尾，大量的中小商户并不是适合做抖音推广。对于头部商户来说，抖音更适合拉新和做宣传，日常运营可能还是美团更合适一些。
现在仍然看好美团的，一个逻辑是美团可以用外卖的高频业务打低频业务（到店），这也是一个很好的分析思路。但本质上，美团的核心是打造了一个生态平台，其对本地商业的覆盖广度，以及可服务的商户数量规模，都是抖音难以比拟的。这样的平台是有网络双边效应的，美团在这一领域仍具备长期的核心竞争力。
当然，竞争肯定会导致蛋糕会被分掉一部分，甚至如目前看到的，竞争会导致利润率下降。但是要看到，本地商业赛道广阔，线上渗透率还有空间，还是一个增量的市场。在增量的市场竞争，大家都有增长的机会。而美团相比抖音仍有极大的优势和核心竞争力，当下市场对美团的估值可能是过于悲观了。